近期市場(chǎng)出現(xiàn)大幅震蕩，嘉實(shí)策略增長(zhǎng)(070011)基金經(jīng)理丁杰人認(rèn)為，從長(zhǎng)期角度對(duì)A股相對(duì)樂(lè)觀，下半年機(jī)會(huì)更多來(lái)自于結(jié)構(gòu)性行情，看好改革、創(chuàng)新、穩(wěn)增長(zhǎng)三類線索下的行業(yè)及主題機(jī)會(huì)；他同時(shí)強(qiáng)調(diào)，后市投資個(gè)股分化將加劇，挑選龍頭股至關(guān)重要。

　　長(zhǎng)期走勢(shì)震蕩上升 定位三大板塊

　　上半年的牛市有兩大特征，一方面股價(jià)與經(jīng)濟(jì)周期或盈利背離，另一方面出現(xiàn)了一批100倍以上的高估值企業(yè)。

　　對(duì)于此輪牛市的成因，丁杰人認(rèn)為影響指數(shù)的三大因素主要有風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)、流動(dòng)性和企業(yè)盈利。分別來(lái)看，從2014年三季度，整個(gè)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好大幅度上升，主要原因有兩個(gè)，一是國(guó)企改革政策全面出臺(tái)，二是貨幣政策出現(xiàn)全面轉(zhuǎn)向；流動(dòng)性方面，此輪國(guó)內(nèi)流動(dòng)性復(fù)蘇來(lái)源于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的投資需求大幅下降，因此流動(dòng)性更多地流向了金融領(lǐng)域；而在企業(yè)盈利方面，整體A股的盈利已經(jīng)出現(xiàn)了四年持續(xù)下滑的態(tài)勢(shì)，此輪牛市缺乏業(yè)績(jī)基礎(chǔ)。

　　對(duì)于未來(lái)，丁杰人判斷，指數(shù)震蕩上升概率較大，機(jī)會(huì)更多來(lái)自于結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，個(gè)股分化加劇。風(fēng)險(xiǎn)偏好仍將保持較高位置波動(dòng)，但很難再有年初以來(lái)迅速上升的可能性，導(dǎo)致指數(shù)單邊迅速上升的概率降低。

　　流動(dòng)性層面，他認(rèn)為名義利率仍然高于上市公司的盈利能力，因此未來(lái)寬松貨幣政策方向不可逆轉(zhuǎn)。下半年如果國(guó)企改革有實(shí)質(zhì)性突破，或者企業(yè)盈利持續(xù)上升會(huì)導(dǎo)致藍(lán)籌股迎來(lái)第二次大幅上漲。

　　具體到行業(yè)布局，結(jié)構(gòu)上看好改革、創(chuàng)新、穩(wěn)增長(zhǎng)三類線索下的行業(yè)及主題機(jī)會(huì)。首先是以互聯(lián)網(wǎng)為代表的創(chuàng)新行業(yè)，作為藍(lán)海市場(chǎng)，未來(lái)整個(gè)市場(chǎng)容量有10—20倍成長(zhǎng)，如大健康、基因測(cè)序、互聯(lián)網(wǎng)+、信息安全、體育、車聯(lián)網(wǎng)；其次是國(guó)企改革方面具有突破性的公司；以國(guó)企改革、區(qū)域開(kāi)放、資源價(jià)格改革為三條主線的改革依然在推進(jìn)，提升所涉及傳統(tǒng)行業(yè)的估值。第三，細(xì)分行業(yè)龍頭企業(yè)。

　　個(gè)股行情將至 瞄準(zhǔn)龍頭企業(yè)

　　“下半年是個(gè)股的行情，而不是指數(shù)的行情?！彪m然支持這輪牛市的因素沒(méi)有發(fā)生變化，但是丁杰人指出，下半年的投資邏輯和上半年并不一樣，最大的區(qū)別就是未來(lái)真正關(guān)注個(gè)股，其中挑選龍頭股則至關(guān)重要。

　　首先，要具有高效的商業(yè)模式，更市場(chǎng)化的競(jìng)爭(zhēng)策略和更領(lǐng)先的戰(zhàn)略布局。丁杰人解釋，前幾年企業(yè)盈利更多來(lái)自于政府的政策，而未來(lái)充分競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)將迎來(lái)更多機(jī)會(huì)，比如說(shuō)電商這個(gè)行業(yè)。

　　其次，要有好的治理結(jié)構(gòu)。例如很多互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)采用了創(chuàng)新型的合伙制的治理結(jié)構(gòu)。第一，能讓一個(gè)大公司出現(xiàn)扁平化的管理；第二，個(gè)人利益跟公司的利益高度一致。未來(lái)是創(chuàng)新的年代，好的治理結(jié)構(gòu)才會(huì)給創(chuàng)新帶來(lái)好的環(huán)境。

　　此外，素質(zhì)優(yōu)異的企業(yè)家、好的管理團(tuán)隊(duì)以及具有迭代速度的高效執(zhí)行力，都是挑選龍頭股的重要參考標(biāo)準(zhǔn)。“真正好的公司迭代速度非?？欤坏絻蓚€(gè)月就會(huì)有實(shí)質(zhì)性的更新進(jìn)步。永遠(yuǎn)比別人領(lǐng)先整個(gè)市場(chǎng)，這種公司很難被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手超越，因此迭代在下半年非常重要?！?

　　估值進(jìn)化論 看創(chuàng)業(yè)板泡沫

　　今年以來(lái)，面對(duì)整個(gè)市場(chǎng)的高估值，尤其是一度被譽(yù)為“神創(chuàng)板”的創(chuàng)業(yè)板是否存在泡沫，一直都是市場(chǎng)爭(zhēng)論的焦點(diǎn)。對(duì)此丁杰人認(rèn)為，從長(zhǎng)期看，優(yōu)質(zhì)的創(chuàng)業(yè)板龍頭沒(méi)有估值泡沫，傳統(tǒng)行業(yè)的估值體系與它們并不能互相適用，僅看估值高低不代表是否有價(jià)值投資。

　　他表示，從歷史角度來(lái)看，估值是發(fā)生動(dòng)態(tài)變化的，不能用一種估值體系衡量經(jīng)濟(jì)體系的一切?！肮乐刁w系有點(diǎn)類似于達(dá)爾文的生物進(jìn)化論，有優(yōu)勢(shì)的估值體系勝出才會(huì)非常流行?！?

　　丁杰人認(rèn)為，類互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的估計(jì)其實(shí)不適用于PE，在美國(guó)有非常成熟的模式，如流量估值法，遠(yuǎn)期利潤(rùn)折現(xiàn)法，PS等等估值。目前一線的互聯(lián)網(wǎng)，包括以互聯(lián)網(wǎng)為代表的一些行業(yè)，包括大數(shù)據(jù)、大健康等從海外成熟的市場(chǎng)估值來(lái)看一線股的估值并沒(méi)有出現(xiàn)明顯的泡沫比較安全，相信未來(lái)能兌現(xiàn)一些成長(zhǎng)性的龍頭企業(yè)。