混合基金已是當(dāng)前公募基金的第一大類，并且這一狀況還會延續(xù)。（1）截至今年6月30日，開放式基金的基本數(shù)量總計為2908只，其中混合基金已有1398只，占比為48.07%。（2）2015年，混合基金的發(fā)行占比首次超過了50%，為54.87%；今年上半年，混合基金繼續(xù)大量發(fā)行，占比為55.7%。
目前，根據(jù)新基金在《招募說明書》上的分類命名方式，混合基金分為三種：靈活配置混合型、混合型、保本混合型。本文關(guān)注的是第一、第二類。對于投資策略中包含有對沖套利方法的產(chǎn)品，我們在混合基金中單獨設(shè)類，不在本文討論范圍。
靈活配置混合型基金是一個特指，是混合基金里最熱門的一個細分，即股票投資倉位設(shè)置為0-95%。2015年，這類新產(chǎn)品在混合基金里的發(fā)行占比為78.24%；今年上半年，這類產(chǎn)品的發(fā)行占比為61.88%，繼續(xù)領(lǐng)跑。對于這個發(fā)行量最大的基金類別，我們不止一次地被問及：如何評價？經(jīng)過縝密的研究后，我們對于混合基金進行了多層級細分，并給出國內(nèi)獨創(chuàng)的對于混合基金的基本評價方法及今年上半年的部分研究結(jié)果。
混合基金的發(fā)展
經(jīng)歷了三個階段
回顧混合基金在中國基金市場的發(fā)展歷程，可以分為三個特征顯著的階段：
第一個階段：從2005年到2007年，在產(chǎn)品設(shè)計方面追求股票投資倉位的細分。這期間，混合基金發(fā)行了很多，相互之間的區(qū)別主要在于混合基金契約所規(guī)定的、股票投資倉位下限和上限的量化指標方面，有些混合基金股票投資倉位之間的差別只有5個百分點。這段時間里，混合基金的特色主要表現(xiàn)在產(chǎn)品設(shè)計方面，即大家主要是在追求股票投資倉位下限和上限的不同?，F(xiàn)在來看，區(qū)區(qū)幾個百分點的差別，不僅在區(qū)分產(chǎn)品特性方面沒有太大的意義，而且凸顯出了行業(yè)對此在認知上的偏差和局限。
第二個階段：從2008年到2012年。在這5年里，混合基金的股票投資倉位全部都被限制在了30％至80％之間，其它股票投資倉位的混合基金一只都沒有發(fā)行。為什么會這樣？因為：（1）從2005到2007年，混合基金的股票投資倉位有越來越走高的趨勢。前兩年，市場尚有股票投資倉位為零的混合基金發(fā)行，但是到了2007年，股票投資倉位下限低于30％的基金已經(jīng)沒有了，這就是說，混合基金股票投資倉位的中值在不斷提高。（2）由于2006年至2007年有一次跨年度的大牛市行情，比拼收益是當(dāng)時市場中的普遍現(xiàn)象，絕大多數(shù)混合基金的運作都很激進，股票投資倉位紛紛貼近基金契約所允許的上限運行，從而使得混合基金的風(fēng)險整體長期居高不下。這種情況引起了管理層的高度關(guān)注，為了控制風(fēng)險，在迫不得已的情況下采取了強硬措施：把混合基金的股票投資倉位上下限統(tǒng)一限定在30％到80％之間。現(xiàn)在來看，這種限制有它的歷史必要性，但不符合混合基金的本源定義。
第三個階段：從2013年至今，混合基金新產(chǎn)品的股票投資倉位上下限主要限定在0至95％之間，混合基金由此走上了大發(fā)展之路，即靈活配置混合型基金時代的到來。我們認為，只有這樣的混合基金，才是在充分理解了混合基金的定義之后所設(shè)計出來的混合基金。
混合基金的發(fā)展
終于回歸本質(zhì)
第三個階段的到來，即靈活配置混合型基金的大量出現(xiàn)，是市場不斷發(fā)展之后的必然結(jié)果，它標志著混合基金的發(fā)展終于真正回歸到了它的本質(zhì)。為什么？這要從混合基金的法律定義來說。
2013年6月1日施行的《公開募集證券投資基金運作管理辦法》第30條：“（1）百分之八十以上的基金資產(chǎn)投資于股票的，為股票基金；（2）百分之八十以上的基金資產(chǎn)投資于債券的，為債券基金；（3）僅投資于貨幣市場工具的，為貨幣市場基金；（4）百分之八十以上的基金資產(chǎn)投資于其他基金份額的，為基金中基金；（5）投資于股票、債券、貨幣市場工具或其他基金份額，并且股票投資、債券投資、基金投資的比例不符合第（1）項、第（2）項、第（4）項規(guī)定的，為混合基金?！?/p>
由此可見，靈活配置混合型基金的實質(zhì)就是：對于它的股票投資倉位和債券投資倉位配置，管理者完全可以自由調(diào)整，這種自由調(diào)整，既可以寫在基金契約中，也可以表現(xiàn)在投資運作中，其中后者應(yīng)該是主流。從2013年開始，混合基金回歸到了本源，表明行業(yè)對于混合基金的內(nèi)涵已經(jīng)有了更加充分的理解和更加深刻的領(lǐng)會，發(fā)行數(shù)量立即大幅度增加。
對于混合基金的細分
及定義
根據(jù)上述對于混合基金的認知，并根據(jù)基金立法時在分類方面所采用的事前原則，僅僅是在本文中剔除保本基金和對沖套利產(chǎn)品后，面對日益增多的混合基金，濟安金信基金評價中心有了如下多層級細分名稱及定義：
?。ㄒ唬└叨褥`配：（股票投資倉位上限—股票投資倉位下限）≥80%。這個分類中的基金，主要是靈活配置混合型。
?。ǘ└叨褥`配——絕對收益基準：采用絕對收益業(yè)績比較基準的高度靈配混合基金。
?。ㄈ└叨褥`配——相對收益基準：采用相對收益業(yè)績比較基準的高度靈配混合基金。
?。ㄋ模└叨褥`配——對收益基準——股票偏好：基金經(jīng)理是做股票的；管理費費率高于1.2%；業(yè)績比較基準里股票的占比超過50%；以上三條有兩條符合即可。
?。ㄎ澹└叨褥`配——相對收益基準——債券偏好：基金經(jīng)理是做債券的，管理費率在0.6%左右；業(yè)績比較基準里債的占比超過50%；以上三條有兩條符合即可。
?。┲卸褥`配：50%≤（股票投資倉位上限—股票投資倉位下限）＜80%。
?。ㄆ撸┑投扰渲茫海ü善蓖顿Y倉位上限—股票投資倉位下限）＜50%。
上述細分，充分尊重和體現(xiàn)了混合基金定義中大類資產(chǎn)可以自由配置這個核心理念，并且是以大類資產(chǎn)能夠自由配置的數(shù)量化空間來對于各類基金進行細分的，相關(guān)各類基金的風(fēng)險收益特征也由此格外鮮明。理論上，如果能夠有良好的大量資產(chǎn)配置操作，那么，上可以提高收益，下可以規(guī)避風(fēng)險。
同時，對于混合基金——高度靈配這個類別，我們根據(jù)當(dāng)前的市場情況進行了更加深入細分，以充分覆蓋市場上現(xiàn)有的一切創(chuàng)新。如果未來行業(yè)有更多的創(chuàng)新，我們會及時跟蹤，并適時設(shè)立新的細分，以更好地為實戰(zhàn)服務(wù)。
細分之后
各小類基金的業(yè)績情況
表2至表8只列示前五名，便已能夠較為準確地出反映出我們對于部分混合基金所做的明細分類及業(yè)績評價結(jié)果是基本正確的：（1）大類資產(chǎn)配置的靈活度空間越大，績效就越好；反之，越差，因為無法避險。（2）混合基金——高度靈配——相對收益基準——債券偏好類產(chǎn)品，領(lǐng)先基金的績效顯著低于其它類型。
問題與建議
?。?）有較多的基金經(jīng)理在管理靈活配置混合型基金時，偏好高倉位操作，這既是違背基金契約的，也說明了這樣的管理人很可能沒有大類資產(chǎn)配置能力，今后需盡快提高這方面的能力。（2）對于那些債券偏好的產(chǎn)品，建議及時轉(zhuǎn)型為債券基金，不要在這里“混”。
王群航 李泓然
(責(zé)任編輯：張明江)
