□上海證券李穎聞嘉琦

　　上周股市弱勢延續(xù)，避險情緒升溫，銀行分級母基金凈值下跌較小，軍工、能源、有色下跌幅度較大，債券分級母基金普遍收漲。上證綜指、深證綜指全周跌8.96%、9.23%，而中小板、創(chuàng)業(yè)板跌幅略小，分別下跌7.89%和6.05%。市場震蕩下行，股票型分級基金凈值均經(jīng)歷不同程度下滑，跟蹤軍工、能源以及有色板塊的母基金凈值下跌幅度最大，而跟蹤銀行板塊的母基金凈值下跌相對較小。股票型分級母基金整體折溢價率回落，部分存在套利空間的基金，但交易份額大多流動性枯竭，需謹慎參與套利。相比之下，債券分級普漲，母基金均取得了正收益。

　　分級市場整體成交量回暖，分級A活躍度明顯提升。截至1月15日，分級A分級B市場日均平均交易量分別為33.97億份和66.65億份，成交量較前一周有所上升，其中分級A成交活躍度明顯提高。全市場156只分級B周成交量333.24億份，其中交易前十的分級B交易量占總成交量的60.51%，成交仍集中在少數(shù)流動性佳且跟蹤熱門行業(yè)的分級B。分級A方面，上周144只分級A平均成交量為169.84億份，弱勢行情看跌期權(quán)價值上升以及較高的預(yù)期收益率的吸引，成交量較前一周有較大提升。值得注意的是申萬菱信深成指、銀華H股、銀華銀華深證100(159901，基金吧)的A/B份額在上周交易量猛增，其中前2只產(chǎn)品無下折條款。

　　持續(xù)兩周的下跌之后，瀕臨下折的股票分級B數(shù)量增多，如下跌趨勢延續(xù)，第三波下折潮或?qū)⒅?。截?月15日，股票分級B平均價格下跌20.88%（剔除日均成交量不足100萬份的品種），平均溢價率降至3.15%。母基金下折觸發(fā)距離在10%以內(nèi)的分級B上升至12只，其中中融一帶一路B已經(jīng)下折過一次。其中2只處于折價狀態(tài)，其余10只處于溢價狀態(tài)，其中距離下折距離較近、凈值杠桿較高的易方達軍工B、中海中鐵高鐵產(chǎn)業(yè)B溢價相對較高，分別為24%和20%。從風(fēng)險來看，這些瀕臨下折的分級B一旦下折，目前溢價部分的損失較小，但仍需警惕后續(xù)市場下跌高杠桿放大損失。從杠桿價值來看，多只基金凈值杠桿達到3倍以上，但建議投資者仍需謹慎參與此類分級B博反彈。債券分級B價格平均微跌0.51%，為數(shù)不多的債券型分級B中仍存在2只高溢價產(chǎn)品（天弘同利分級B、國泰互利B），近期價格水平回調(diào)加速需警惕。

　　遠離下折，關(guān)注流動性風(fēng)險仍是后市分級B投資者短期需要重點關(guān)注的。市場風(fēng)險偏好預(yù)計在節(jié)前難以大幅回升，短期震蕩行情或延續(xù)。存量博弈下，結(jié)構(gòu)性機會較趨勢性機會更加豐富，但機會把握難度將增大，未來被動指數(shù)型分級B的表現(xiàn)將分化加劇。

　　下折預(yù)期以及市場避險情緒繼續(xù)推高分級A價格水平。下折預(yù)期漸濃，近期投資者對于分級A的投資關(guān)注度提高，區(qū)間分級A價格上揚1.56%（剔除日均成交量不足100萬份的品種），平均折價僅1.29%。市場避險情緒提升加之有下折機制的分級A的看跌期權(quán)價值，引導(dǎo)分級A的價格持續(xù)上行。從個券來看，單周凈流入份額最多的3只分級A為銀華恒生H股A、申萬菱信深成指A、富國中證軍工A， 其中富國中證軍工有下折預(yù)期；而單周流出份額最多的2只為鵬華中證證券A和華安創(chuàng)業(yè)板50A，其中鵬華中證證券剛完成下折。

　　避險需求推高固定收益類資產(chǎn)價格，債市長端利率屢創(chuàng)新低，推動分級A的內(nèi)在收益率下滑。截至1月15日，全市場分級A平均隱含收益率周降8個基點至4.78%。從利差角度來看，上周利差（R+N%，N為利差）3.0%-3.2%之間的66只分級A周漲2.53%，36只利差為3.5%的分級A均漲1.48%，26只利差為4%的分級A漲0.91%，利差在4.5-5%之間的5只平均微跌0.65%。利差較小的分級A在上周整體價格表現(xiàn)較好，而高利差的分級A品種雖普遍溢價交易，但進一步上漲乏力。

　　上周已經(jīng)確定有1只基金觸發(fā)下折，為鵬華創(chuàng)業(yè)板分級基金，并已完成下折恢復(fù)交易。多只分級B處于下折邊緣，如工銀瑞信高鐵產(chǎn)業(yè)B、信誠滬深300B、易方達軍工B，分別距離下折閾值僅需母基金下跌4.71%、4.86%、5.35%，其中易方達軍工B還保持著較高溢價（溢價24.46%），投資者需要警惕其下折時溢價歸零的較大損失。