基金經(jīng)理戰(zhàn)勝股市“地心引力”的道與術(shù)

　　2015年的6月12日，對(duì)許多投資者來(lái)說(shuō)是個(gè)難以忘卻的記憶。在那輪牛市的頂峰，股指在6月12日這天達(dá)到最高點(diǎn)5178點(diǎn)。至今兩年時(shí)間過(guò)去了，股指沒(méi)有像牛市里的人們所期望的那樣站上更高點(diǎn)，而是跌到3000點(diǎn)附近并反復(fù)徘徊。兩年來(lái)，那輪牛市里最被看好的中小創(chuàng)公司，跌幅更大，至今還在“跌跌”不休。

　　但必須指出的是，就是在這樣的市場(chǎng)環(huán)境下，卻有些偏股型基金從牛市最高點(diǎn)至今取得了正收益，可以說(shuō)，這些基金不僅大幅跑贏市場(chǎng)，而且為投資者帶來(lái)絕對(duì)收益。能夠戰(zhàn)勝市場(chǎng)大幅調(diào)整這一“地心引力”，這些基金經(jīng)理有何制勝秘訣，他們?cè)趺纯创?dāng)前A股市場(chǎng)，本報(bào)記者進(jìn)行了采訪。

　　回歸理性?xún)r(jià)值投資

　　匯豐晉信大盤(pán)基金經(jīng)理、股票投資總監(jiān)丘棟榮是價(jià)值投資的擁躉，自2015年股市高點(diǎn)以來(lái)，他管理的兩只基金都取得了超過(guò)10%的正收益，表現(xiàn)十分突出。在他看來(lái)，低估且業(yè)績(jī)不錯(cuò)的個(gè)股一定會(huì)實(shí)現(xiàn)價(jià)值回歸，但他也特別強(qiáng)調(diào)，即便是巴菲特的價(jià)值投資理念，也需要不斷與時(shí)俱進(jìn)。

　　“我的投資，是一種基于風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的主動(dòng)價(jià)值策略。也就是說(shuō)，我們是一個(gè)基于風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的價(jià)值策略，同時(shí)我們是主動(dòng)的，不是被動(dòng)或者量化的策略。雖然我自始至終信奉這樣的策略，但整個(gè)策略的演變其實(shí)是一個(gè)漸進(jìn)的過(guò)程。從入行開(kāi)始學(xué)習(xí)，到后面應(yīng)用到投資，以及在過(guò)去兩三年的投資實(shí)踐當(dāng)中，都在持續(xù)進(jìn)化?！鼻饤潣s表示，最典型的一個(gè)進(jìn)化時(shí)間窗口是2010年到2012年的這段時(shí)間。

　　“2012年之前，我們所信奉的是所謂的‘成長(zhǎng)價(jià)值策略’，我們希望找到一個(gè)好公司，希望以合適的價(jià)格買(mǎi)來(lái)，并且跟隨這個(gè)公司一起成長(zhǎng)，享受它成長(zhǎng)帶來(lái)的超額收益。但到了2012年以后，我個(gè)人的想法發(fā)生了較大調(diào)整，認(rèn)為這種成長(zhǎng)性，或者這種未來(lái)的預(yù)期、這種所謂的好公司其實(shí)是很難預(yù)測(cè)的，這種預(yù)測(cè)可持續(xù)性是非常弱的，而面臨這種大的市場(chǎng)拐點(diǎn)和風(fēng)險(xiǎn)變化的時(shí)候，其實(shí)這一類(lèi)型的公司往往給投資者帶來(lái)的損失是比較大的。隱含的一個(gè)假設(shè)就是：我們之前的預(yù)期有可能是錯(cuò)的?！?

　　所以從2012年之后，丘棟榮更信奉基于不確定性的、基于“風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)”的策略。他指出，在這種策略基礎(chǔ)之上，相信未來(lái)是很難預(yù)測(cè)的，而為了保護(hù)自己，為了避免這種不確定性，估值是一個(gè)很重要的指標(biāo)。在謹(jǐn)慎的前提下，找到合理的，或者說(shuō)具有不錯(cuò)的隱含回報(bào)的低估值資產(chǎn)，可能是能夠給長(zhǎng)期的價(jià)值策略帶來(lái)超額回報(bào)的重要邏輯，而不是像之前那樣尋找好的公司，對(duì)價(jià)格不敏感。

　　在這樣的投資思路下，即便是遭遇2015年股市異常大幅波動(dòng)，丘棟榮也始終保持選股流程的一致，他始終買(mǎi)入那些相對(duì)于基本面來(lái)看被市場(chǎng)嚴(yán)重低估的股票，賣(mài)出那些相對(duì)被高估的股票，從個(gè)股價(jià)值的回歸當(dāng)中不斷獲取超額收益。

　　同樣信奉價(jià)值投資的，還有萬(wàn)家基金投資研究部總監(jiān)莫海波。他總結(jié)自己的投資風(fēng)格是：“立足基本面研究，追求絕對(duì)收益;堅(jiān)持價(jià)值投資為主，主題投資和行業(yè)輪動(dòng)為輔。相對(duì)偏好成長(zhǎng)和價(jià)值相結(jié)合，長(zhǎng)期持有受益于中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的新興產(chǎn)業(yè)標(biāo)的?！贝送?，與傳統(tǒng)公募基金經(jīng)理不同，歷經(jīng)券商自營(yíng)淬煉的他，更善于準(zhǔn)確把握市場(chǎng)趨勢(shì)，并在市場(chǎng)震蕩的環(huán)境下?lián)駮r(shí)選股波段操作。

　　回顧過(guò)去兩年期間投資操作，莫海波告訴記者，在2015年6月之前，自己逆勢(shì)調(diào)倉(cāng)換股，賣(mài)出成長(zhǎng)股，買(mǎi)入銀行股，變相防御市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn);而到了2015年三季度，又將主要倉(cāng)位切換到中小創(chuàng)的龍頭公司;2016年年初熔斷之后，選擇加倉(cāng)，對(duì)建筑、地產(chǎn)、新能源汽車(chē)、有色等行業(yè)進(jìn)行重點(diǎn)配置，超配地產(chǎn)、基建板塊，因此管理的基金在8月份收益逆市大漲。

　　“我比較偏好于左側(cè)提前布局，秉持‘寧肯錯(cuò)過(guò)，不可做錯(cuò)’的投資原則，往往在市場(chǎng)下跌的時(shí)候布局看好的板塊和個(gè)股，而在市場(chǎng)走強(qiáng)的時(shí)候再陸續(xù)將盈利兌現(xiàn)。譬如之前反彈時(shí)重配了傳媒，當(dāng)時(shí)認(rèn)為傳媒業(yè)績(jī)很不錯(cuò)，而且已經(jīng)跌了很多，部分已經(jīng)腰斬，從估值的角度來(lái)說(shuō)可以配置。到了2015年10月~11月創(chuàng)出新高，我們覺(jué)得估值已經(jīng)出現(xiàn)偏離，所以又把倉(cāng)位降下來(lái)，重回保守防御的策略?！蹦２ɡ^續(xù)指出，“這種不追漲的方式，讓我在建倉(cāng)和拋售的時(shí)候，都比較舒服，不會(huì)遇到流動(dòng)性的問(wèn)題。而且?guī)椭覀冊(cè)?015年躲過(guò)市場(chǎng)暴跌，2016年避開(kāi)市場(chǎng)熔斷，取得了不錯(cuò)的收益?！?

　　只要做得對(duì)

　　成長(zhǎng)股投資也賺錢(qián)

　　如果說(shuō)近年來(lái)，市場(chǎng)上價(jià)值股更為強(qiáng)勢(shì)的市場(chǎng)風(fēng)格更易讓偏向價(jià)值投資的基金經(jīng)理脫穎而出，那么楊飛是近年來(lái)成長(zhǎng)股投資的代表。雖然自2015年以來(lái)，中小創(chuàng)的表現(xiàn)一直不佳，但楊飛卻一直堅(jiān)持成長(zhǎng)股投資，并且獲取了非常好的收益。他管理的兩只基金從股災(zāi)至今實(shí)現(xiàn)了正收益，而且在今年這樣的價(jià)值股牛市、成長(zhǎng)股熊市的結(jié)構(gòu)性市場(chǎng)里依然跑在市場(chǎng)前列。

　　記者在采訪楊飛時(shí)發(fā)現(xiàn)，他并沒(méi)有在擇時(shí)上做過(guò)多考慮。他在2015年5月減倉(cāng)了部分計(jì)算機(jī)股，這使其管理的基金在6月市場(chǎng)下跌時(shí)，跌幅不算特別大，但由于當(dāng)時(shí)整體倉(cāng)位依然比較高，所以同樣承受了較大的凈值回撤。2016年初熔斷時(shí)，他也坦言無(wú)法在當(dāng)時(shí)缺乏流動(dòng)性的市場(chǎng)里實(shí)現(xiàn)減倉(cāng)。

　　但楊飛的過(guò)人之處在于，他選擇的股票一般都屬于景氣度向上的行業(yè)，并且企業(yè)本身的業(yè)績(jī)都比較優(yōu)異，因此，楊飛管理的基金凈值在經(jīng)歷了短期的下跌之后往往能很快漲回來(lái)，甚至屢創(chuàng)新高。

　　楊飛對(duì)記者表示，他偏愛(ài)從景氣度高的行業(yè)里精選高增長(zhǎng)的公司。這些公司往往只需要經(jīng)歷幾年增長(zhǎng)就能夠?yàn)橥顿Y者帶來(lái)可觀的收益。而在此類(lèi)高增長(zhǎng)公司中，他會(huì)選擇那些估值并不高的公司，以增強(qiáng)安全邊際。

　　同時(shí)，楊飛的好業(yè)績(jī)也來(lái)源于他比較集中的持股。對(duì)于看好的公司，他會(huì)連續(xù)調(diào)研，并持續(xù)觀察至少兩個(gè)財(cái)報(bào)季度，一旦確認(rèn)公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)能夠持續(xù)，就會(huì)大筆買(mǎi)入并且堅(jiān)定持有。從基金季報(bào)可以看出楊飛管理基金的換手率比較低。

　　楊飛告訴記者，2017年年初，他就判斷今年指數(shù)整體向上的空間并不大，在這樣的結(jié)構(gòu)性行情中，市場(chǎng)會(huì)相對(duì)理性，更容易給予個(gè)股相對(duì)合理的估值。因此，從去年四季度開(kāi)始，楊飛就一直在積極尋找市場(chǎng)對(duì)成長(zhǎng)股的錯(cuò)殺機(jī)會(huì)。

　　“今年的市場(chǎng)很適合我，”楊飛告訴記者，“可能因?yàn)槭袌?chǎng)熱度更多地集中在那些大盤(pán)藍(lán)籌股上，因此有很多成長(zhǎng)性很高的個(gè)股，估值卻相對(duì)比較低，這對(duì)我來(lái)說(shuō)是好事，可以有機(jī)會(huì)從容地買(mǎi)入。同時(shí)，這對(duì)我來(lái)說(shuō)也是考驗(yàn)，因?yàn)椤L(fēng)口’不在這里，可能需要我等待更多的時(shí)間?！?

　　3000點(diǎn)震蕩徘徊

　　A股后市何去何從

　　今年以來(lái)大盤(pán)一直在3000點(diǎn)左右徘徊，機(jī)構(gòu)普遍感覺(jué)市場(chǎng)相對(duì)不好做，風(fēng)險(xiǎn)也大。談及下半年A股市場(chǎng)及投資思路，丘棟榮表示，在流動(dòng)性整體下降的環(huán)境下，較低估值的泛價(jià)值股、龍頭股在過(guò)去一段時(shí)間整體表現(xiàn)較好，但也有部分個(gè)股比如在成長(zhǎng)股、中小盤(pán)、金融股中，因?yàn)榍捌诠蓛r(jià)表現(xiàn)差，絕對(duì)和相對(duì)估值處于低位。隨著未來(lái)基本面表現(xiàn)趨于穩(wěn)定，或?qū)㈤_(kāi)始關(guān)注及布局。

　　莫海波認(rèn)為，市場(chǎng)已經(jīng)提前進(jìn)入調(diào)整，所以三季度或?qū)⒊霈F(xiàn)機(jī)會(huì)?！氨O(jiān)管最嚴(yán)的階段可能在二季末結(jié)束，只要度過(guò)季末資金面最緊張的時(shí)候，再加上下半年即將召開(kāi)的十九大，可以說(shuō)政策面、資金面都對(duì)A股有邊際的向好。而且如果十九大召開(kāi)釋放一些改革的利好，特別是能夠看到對(duì)一些結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，或者一些重大制度進(jìn)行紅利釋放，對(duì)A股則有更大的正向作用?！?

　　在具體投資機(jī)會(huì)上，楊飛稱(chēng)，今年以來(lái)他比較看好園林環(huán)保類(lèi)PPP、LED芯片及小間距行業(yè)、消費(fèi)電子、安防、醫(yī)藥商業(yè)等行業(yè)的投資機(jī)會(huì)。他認(rèn)為當(dāng)前階段已出現(xiàn)了成長(zhǎng)性較高、估值卻相對(duì)較低的成長(zhǎng)股，這些股票已具備配置價(jià)值。

　　丘棟榮表示，從行業(yè)和風(fēng)格層面來(lái)看，今年以來(lái)高盈利能力公司的表現(xiàn)顯著好于質(zhì)地較差的公司，大盤(pán)股表現(xiàn)顯著好于小盤(pán)股?；赑B-ROE策略，他認(rèn)為這當(dāng)中存在機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)?！拔磥?lái)主要關(guān)注三大類(lèi)：首先是在傳統(tǒng)價(jià)值板塊，我們更關(guān)注可能被市場(chǎng)錯(cuò)誤定價(jià)的板塊，例如價(jià)值股中的大金融行業(yè)。因?yàn)樾袠I(yè)受金融監(jiān)管的影響比較大，市場(chǎng)認(rèn)為這類(lèi)公司承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)過(guò)高，但我們認(rèn)為其中有些行業(yè)和公司可能不會(huì)受損，反而是受益的，如龍頭保險(xiǎn)公司，同時(shí)其估值和基本面都是正面的;其次包括券商，尤其是龍頭券商，目前估值接近歷史最低水平，其市凈率在1.3倍左右，隱含的下行風(fēng)險(xiǎn)不大，因?yàn)檫@類(lèi)公司的資產(chǎn)負(fù)債表比較健康，而市場(chǎng)擔(dān)憂的負(fù)面因素已經(jīng)在估值中消化充分，因此下行風(fēng)險(xiǎn)不大，性?xún)r(jià)比不錯(cuò)?！?

　　丘棟榮繼續(xù)指出，關(guān)注的第二類(lèi)公司是成長(zhǎng)性行業(yè)中的公司，主要包括醫(yī)藥、傳統(tǒng)制藥等。其增長(zhǎng)的持續(xù)性和穩(wěn)定性較好，受周期或者地產(chǎn)后周期的影響不大。部分龍頭公司估值仍然比較便宜;第三類(lèi)是泛周期領(lǐng)域，這其中值得挖掘的是估值特別低，基本面預(yù)期足夠低，但未來(lái)供需關(guān)系和公司競(jìng)爭(zhēng)力可能改善的龍頭公司，包括石油、石化、建材行業(yè)的公司。

　　而前期一直重倉(cāng)基建、銀行、地產(chǎn)等板塊的莫海波，坦言后市仍繼續(xù)看好。在他看來(lái)，雖然這些板塊前期也受到監(jiān)管影響，遭遇回調(diào)，但總體來(lái)看有基本面支撐的，而且估值合理，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定強(qiáng)。