一.市場表現(xiàn)：全球金融市場震蕩劇烈，投資者避險情緒攀升。主要股票指數(shù)均下跌，美債收益率大幅下降，黃金和白銀價格上漲，其他大宗商品價格下跌，人民幣離岸匯率升值，美元貶值，日元大幅升值。

　　1.全球股市震蕩劇烈。主要股票指數(shù)均下跌，標普500下跌0.81%，日經(jīng)指數(shù)下跌11.1%。

　　2.美國10Y期國債收益率降至1.74%，比上周下降12bp。

　　3.黃金和白銀分別上漲7.06%和6.85%，布油下跌2.06%，倫銅和鋁下跌2.71%和0.13%。

　　4.離岸人民幣升值0.92%，美元指數(shù)下跌1.05%，日元升值3.21%。

　　二.全球重要經(jīng)濟事件

　　1、1月外匯儲備下降994億美元，好于預期。近期離岸人民幣連續(xù)升值，周行長接受財新記者采訪時再次表態(tài)，稱人民幣沒有持續(xù)貶值的基礎。

　　2、美聯(lián)儲加息可能推遲，歐央行可能繼續(xù)寬松。2月10、11日，美聯(lián)儲主席耶倫出席美國國會聽證會，發(fā)表半年度貨幣政策報告。耶倫并未就未來是否推遲加息給出明確的回答，但她反復指出經(jīng)濟中的風險因素，表明她對經(jīng)濟的看法偏悲觀。歐洲央行稱，若通脹預期下降，歐央行將可能在3月推出進一步寬松舉措。

　　3、歐洲銀行危機初現(xiàn)，股市波動劇烈。歐洲德意志銀行2015年業(yè)績巨虧，凈虧損68億歐元。德銀的償付能力尤其是“應急可轉債”(Coco bonds, contingent convertible bonds)的償付能力受到質疑。截至2013年底，該行衍生品風險敞口高達54.7萬億歐元，且大量頭寸位于亞洲和中東。德銀股價春節(jié)期間最大跌幅12.5%，但周五德銀周五宣布54億美元債券回購計劃后，股價大幅反彈，春節(jié)期間累計上漲2.9%。

　　三、假期市場及重要經(jīng)濟事件點評

　　全球經(jīng)濟增長預期低迷、歐洲銀行業(yè)風險暴露、原油等大宗商品價格大幅調整，市場避險情緒驟升，國外股市跌宕起伏(韓國科創(chuàng)板觸發(fā)熔斷，印度、俄羅斯股市跌幅最高時超過6%)，黃金延續(xù)年初以來的漲勢。

　　從表面來看，歐洲銀行業(yè)(意大利和希臘銀行股大幅下跌13%和30%)風險暴露引發(fā)市場關于新一輪危機時刻即將到來的擔憂，美國經(jīng)濟弱于預期，耶倫表態(tài)偏鴿派但弱于預期，是市場憂慮升高的直接引致因素。與此同時，全球經(jīng)濟增長動能缺失，及年初此輪調整之前歐美股市處于高位(12個月TTMPE均大幅高于過去10年的歷史均值)，共同使得估值和盈利之間的失衡矛盾明顯，這也是市場調整的重要背景。

　　再進一步看，主要發(fā)達經(jīng)濟體陷入QE陷阱，寬松的貨幣政策對經(jīng)濟增長的提振作用明顯遞減，市場對于這些政策效果的預期也不斷下調。這也是日本、歐央行、瑞典等國家和地區(qū)實行負利率但仍難以如之前那樣對股市起到明顯積極作用的重要原因(當然，一方面的原因在于，負利率擠壓了銀行的利差，降低了銀行的盈利能力和風險承受能力；更為主要地，這些負利率也未能有效傳導至儲戶在銀行的存款利率及企業(yè)借貸利率，利率的實際傳導渠道及效果也呈現(xiàn)不斷邊際趨弱的特征)。

　　考慮到外圍市場面臨的這些問題并非暫時性問題，而屬于結構性問題和長期累積的問題，由此來看，外圍市場總體處于調整通道這一趨勢預計仍將繼續(xù)。發(fā)達經(jīng)濟體和新興經(jīng)濟體之間及各自內部貨幣政策和經(jīng)濟基本面的差異明顯，由此帶來的資本流動特征和市場狀況也將更為復雜。與此同時，目前歐洲銀行系統(tǒng)較08年整體更為安全(一級資本充足率已從8%升至14%，流動性也更充足)，歐洲銀行業(yè)監(jiān)管的三大支柱(單一監(jiān)管機制、單一清算機制、存款保險聯(lián)盟)顯著強化其抗風險能力，總貸款額度高達5000億歐元的歐洲穩(wěn)定基金(ESM)亦有助于有效維護金融業(yè)穩(wěn)定，防止銀行危機的蔓延。

　　故總體而言，從歐洲銀行業(yè)來看，此時情況尚難以與“雷曼時刻”相提并論。當前應對危機的機制和手段更為積極主動和完備，更主要的問題在于經(jīng)濟增長動能的不足以及傳統(tǒng)宏觀政策傳導面臨更多的挑戰(zhàn)。

　　人民幣貶值風險下降，市場焦點回歸經(jīng)濟基本面和改革預期，同時需要留意可能出現(xiàn)的流動性沖擊(或貨政弱于預期的沖擊)。

　　離岸人民幣連續(xù)升值(從6.6升至6.5)，背后的原因主要有兩個：一是12月外儲下降994億美元，低于前期降幅，亦明顯好于預期；二是美元相對走弱。聯(lián)系最近發(fā)布的15年4季度《貨幣政策執(zhí)行報告》及財經(jīng)雜志對周行長的訪談，很明顯的信號在于，決策機構充分重視保持匯率穩(wěn)定，諸如流動性和人民幣國際化等問題在必要時均以匯率穩(wěn)定為重，這些政策表態(tài)無疑對于后續(xù)市場預期的趨穩(wěn)能起到一定作用；同時，美元階段性走弱亦構成了較為明顯的“天時地利”。

　　往后看，在人民幣匯率稍有緩解之后，市場更為關注的經(jīng)濟基本面以及改革問題。對于前者，主要的主要切入點為之后幾個月的房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)、財政支出數(shù)據(jù)(相對應的是基建投資增速)及15年年報和16年1季報數(shù)據(jù)，對于后者，關注地方及中央兩會在供給側改革、國企改革所出臺的政策舉措。

　　與此同時，需要關注可能出現(xiàn)的流動性沖擊(或貨政弱于預期的沖擊)?？赡艽嬖诹鲃有詻_擊(或貨政弱于預期的沖擊)的原因主要有三方面：一是央行降低融資成本目標基本達成，此方面的動機有所降低；二是盡管人民幣貶值風險暫時緩解，但這不意味保持人民幣匯率穩(wěn)定對國內貨幣政策放松的牽制解除(尤其是參照歷史，一旦避險情緒持續(xù)上升，對應地避險貨幣主要還是美元)；三是決策者對供給側改革的重視(參見財經(jīng)專訪一文)意味著寬松亦受到制約。

　　市場觀點：基本面、情緒面、政策面尚未出現(xiàn)明顯改善，市場并不具備持續(xù)好轉的基礎，相反，預計較為復雜的內外部市場環(huán)境對于市場人氣和信心的凝聚仍將起到負面約束作用。有賣方預計供給側改革主題或有一定機會，但從前期市場預期基本打滿以及供給側的落地生效更屬于中長期事件，從短期來看，其能否帶來更為明顯的機會，取決于政策上能否超預期，而從當前來看仍比較難，且今年四五月份大量產(chǎn)能過剩行業(yè)面臨債務到期問題，去產(chǎn)能和消化信用風險如何更好地處理和協(xié)調亦需要進一步觀察。從整體市場環(huán)境來看，短期內仍建議以穩(wěn)為主，防御為上，仍需注意好倉位的把握，配置上建議適當配置黃金板塊和新興消費板塊。