國(guó)壽安?；穑褐虚L(zhǎng)期仍需保持多頭思維

　　債市方面，債券市場(chǎng)收益率繼續(xù)下行，央行對(duì)激進(jìn)機(jī)構(gòu)進(jìn)行調(diào)研。政治局會(huì)議和中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議均定調(diào)穩(wěn)增長(zhǎng)，對(duì)貨幣政策的定調(diào)是適度寬松，債券市場(chǎng)定價(jià)降息，收益率延續(xù)下行。11月消費(fèi)表現(xiàn)不及預(yù)期，增加了收益率下行的動(dòng)力。央行約談了本輪債市行情中部分交易激進(jìn)的金融機(jī)構(gòu)，要密切關(guān)注自身利率風(fēng)險(xiǎn)等風(fēng)險(xiǎn)狀況，提高投研能力，加強(qiáng)債券投資穩(wěn)健性。

　　基本面方面，11月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)分化，工業(yè)增加值、地產(chǎn)銷(xiāo)售高于前值，但消費(fèi)增速有所下行，不及此前預(yù)期。受到以舊換新政策和雙十一提前的影響，部分消費(fèi)需求在10月提前釋放，導(dǎo)致11月消費(fèi)回落。產(chǎn)銷(xiāo)率季節(jié)性下滑，疊加生產(chǎn)改善，供需結(jié)構(gòu)可能有所惡化，關(guān)注后續(xù)物價(jià)變動(dòng)走勢(shì)。

　　流動(dòng)性和政策方面，當(dāng)前政策更加強(qiáng)調(diào)供需平衡。2024年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的五個(gè)統(tǒng)籌好(有效市場(chǎng)和有為政府、總供給和總需求、培育好新動(dòng)能和更新舊動(dòng)能、做優(yōu)增量和盤(pán)活存量、提升質(zhì)量和做大總量)深刻的表明，政策在著眼總供給的同時(shí)，強(qiáng)調(diào)了需求不足和提振需求的問(wèn)題。貨幣政策提前反映了政策思路的變化，2024年兩次降息共30BP就是明確的體現(xiàn)。

　　整體來(lái)看，當(dāng)前10年國(guó)債收益率和政策利率的利差處于極端位置，如果考慮到20BP的降息預(yù)期，則估值相對(duì)合理。交易情緒火熱，可能帶來(lái)市場(chǎng)短期波動(dòng)性的增加，考慮到市場(chǎng)仍有利好尚未兌現(xiàn)，收益率下行仍有空間。海外來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)12月鷹派降息，未來(lái)降息節(jié)奏進(jìn)一步放緩，可能對(duì)國(guó)內(nèi)貨幣政策節(jié)奏帶來(lái)一定擾動(dòng)。

　　股市方面，上周大盤(pán)整體震蕩偏弱，波動(dòng)率較上周明顯降低，三大指數(shù)均收跌。全A日均成交縮量超4000億，回落至1.52萬(wàn)億水平，周三、周四量能一度不足1.5萬(wàn)億。重要指數(shù)整體下跌，微盤(pán)股、北證50領(lǐng)跌、跌幅均近4%，中小盤(pán)跌幅靠前；半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈強(qiáng)勢(shì)反彈，科創(chuàng)50逆勢(shì)漲超2%，核心藍(lán)籌指數(shù)展現(xiàn)出韌性，上證50、中證A50均小幅收漲。風(fēng)格上，前期領(lǐng)漲的大消費(fèi)、地產(chǎn)鏈等順周期板塊出現(xiàn)大幅回調(diào)，科技成長(zhǎng)風(fēng)格整體表現(xiàn)占優(yōu)。市場(chǎng)仍以AI作為主線，推理算力AEC/ASIC/端側(cè)硬件AI眼鏡等硬件表現(xiàn)較好。其他題材方面，微信小店、腦機(jī)接口等主題表現(xiàn)相對(duì)活躍。具體來(lái)看，通信、電子、銀行、計(jì)算機(jī)、公用事業(yè)等漲幅領(lǐng)先，輕工制造、房地產(chǎn)、建筑材料、商貿(mào)零售、社會(huì)服務(wù)等行業(yè)跌幅居前。

　　權(quán)益市場(chǎng)調(diào)整過(guò)后配置價(jià)值增加，國(guó)內(nèi)政策轉(zhuǎn)向的政策決心十分明確，中長(zhǎng)期仍需保持多頭思維。從國(guó)內(nèi)看，11月國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)有所放緩，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)有喜有憂，一方面，11月PMI、地產(chǎn)銷(xiāo)售延續(xù)好轉(zhuǎn)，工業(yè)生產(chǎn)、基建、制造業(yè)投資保持高增；但另一方面，11月消費(fèi)、出口增速均有所回落，地產(chǎn)投資跌幅再度擴(kuò)大，疊加價(jià)格仍在低位、信貸社融低于預(yù)期等。目前，各部委各地均圍繞中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議“穩(wěn)中求進(jìn)、以進(jìn)促穩(wěn)”大基調(diào)展開(kāi)細(xì)化部署，相關(guān)部門(mén)結(jié)合自身職能定位明確后續(xù)落實(shí)措施，出現(xiàn)了不少亮點(diǎn)、新提法和增量政策。從海外看，美聯(lián)儲(chǔ)12月議息會(huì)議如期降息25BP，符合市場(chǎng)預(yù)期，但會(huì)議聲明中，關(guān)于未來(lái)利率調(diào)整的表述新增了“幅度和時(shí)機(jī)”，暗示將從連續(xù)降息轉(zhuǎn)變?yōu)殚g隔式降息。與此同時(shí)，更新的點(diǎn)陣圖顯示美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)2025-2027年分別降息50bp、50bp、25bp，終端利率為3.0%，相較9月點(diǎn)陣圖降息幅度和降息節(jié)奏均有明顯放慢。會(huì)議過(guò)后，美股大跌、美債收益率大漲，市場(chǎng)降息預(yù)期大幅下調(diào)。