國海富蘭克林基金劉曉：看好光伏行業(yè)投資前景

　　光伏行業(yè)是能源行業(yè)中為數(shù)不多的有成長性的細(xì)分領(lǐng)域，從2005年至今，全球新增裝機(jī)從2005年的1.4GW發(fā)展到2019年的120GW，14年來復(fù)合增速37%，雖然光伏行業(yè)經(jīng)歷了幾輪大周期，每年的增速大幅波動(dòng)，但是基本沒有出現(xiàn)過裝機(jī)下滑。據(jù)統(tǒng)計(jì)估算，光伏在全球發(fā)電量的占比僅2.5%左右，未來滲透率仍有巨大的空間。行業(yè)的成長性，一方面來自于平價(jià)前的產(chǎn)業(yè)政策扶持下的快速增長和當(dāng)前全球范圍內(nèi)逐步進(jìn)入平價(jià)背景下光伏發(fā)電對傳統(tǒng)能源的巨大替代空間，另一方面來自于光伏行業(yè)內(nèi)部不斷的重大技術(shù)迭代和持續(xù)進(jìn)步。

　　補(bǔ)貼政策、平價(jià)替代以及行業(yè)自身技術(shù)進(jìn)步推動(dòng)光伏行業(yè)不斷發(fā)展

　　回顧過去十幾年的光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展歷程，我們見證了整個(gè)行業(yè)多次周期輪回，主要分為兩個(gè)大的階段：

　　第一個(gè)階段是補(bǔ)貼時(shí)代，在實(shí)現(xiàn)平價(jià)之前，各國裝機(jī)需求波動(dòng)主要來自各國的補(bǔ)貼政策的變化，如最早期的歐洲以及2012年之后的中美日等國都出臺過促進(jìn)光伏產(chǎn)業(yè)大發(fā)展的補(bǔ)貼政策。加之行業(yè)技術(shù)進(jìn)步很快，后發(fā)優(yōu)勢明顯，成為很多資本追逐角力的戰(zhàn)場，成本下降曲線與補(bǔ)貼退坡曲線的賽跑與糾纏，幾代龍頭公司都難以持續(xù)保持領(lǐng)先位置，龍頭地位在繁盛與衰落之間快速切換。

　　第二個(gè)階段就是平價(jià)時(shí)代。隨著過去十幾年制造成本的不斷降低和發(fā)電效率的不斷提升，十幾年間，相關(guān)產(chǎn)品的制造成本已經(jīng)下降了90%以上，2018年開始全球部分地區(qū)的光伏發(fā)電產(chǎn)業(yè)邁入了平價(jià)時(shí)代，如今光伏在全球很多地方已經(jīng)成為當(dāng)?shù)刈畋阋说哪茉?，部分地區(qū)發(fā)電成本低于2美分/度。當(dāng)摩爾定律帶來的成本大幅下降使某種能源進(jìn)入平價(jià)階段，就進(jìn)入了新的紀(jì)元。低價(jià)的能源供給可能迅速取代傳統(tǒng)能源的新增需求，且可能會催生出新的用能需求和用能形式，其發(fā)展速度可能會遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出我們的預(yù)計(jì)。一旦能源足夠便宜，之前因?yàn)槌杀靖甙簾o法推動(dòng)的事業(yè)，包括高難度的污染治理、尾礦提煉、海水淡化、沙漠改造以及很多超越目前想象的事業(yè)都將成為現(xiàn)實(shí)。

　　電力是一種同質(zhì)性很強(qiáng)的商品，衡量的準(zhǔn)繩主要是成本。技術(shù)革新帶來的成本的大幅下降是推動(dòng)行業(yè)不斷發(fā)展的主要力量，技術(shù)進(jìn)步也是帶來龍頭更迭的重要推手。比如2017年開始的單多晶之爭塵埃落定，單晶硅片替代多晶成為硅片技術(shù)的主流，推動(dòng)單晶性價(jià)比迅速打敗多晶的，既有更高的單爐產(chǎn)能帶來的規(guī)模效應(yīng)，砂漿線轉(zhuǎn)金剛線切割這樣的生產(chǎn)工藝變化，也有配套下游PERC電池片對N型電池片的階段性優(yōu)勢。光伏產(chǎn)業(yè)的技術(shù)革新一直在進(jìn)行，新的效率提升和成本下行仍然在進(jìn)行中。如今，雙面雙玻、疊瓦、TOPCORN等在進(jìn)一步提升著組件端的發(fā)電效率，處在初期但更具有顛覆性的異質(zhì)結(jié)等新技術(shù)也在路上。這給業(yè)內(nèi)公司提供了彎道超車的絕佳機(jī)會和豐厚回報(bào)，也極大地考驗(yàn)著公司的研發(fā)能力和投資者的判斷力。

　　行業(yè)競爭格局及投資思路

　　新能源板塊的投資特點(diǎn)：一是獨(dú)立性強(qiáng)。新能源板塊與宏觀經(jīng)濟(jì)周期的聯(lián)動(dòng)性較弱，板塊屬性偏獨(dú)立，與大盤關(guān)聯(lián)度低。二是受產(chǎn)業(yè)政策和技術(shù)進(jìn)步影響大。分開來看，從多晶硅料到最終組件產(chǎn)品，各個(gè)子行業(yè)又有不同的特點(diǎn)：

　　多晶硅硅料環(huán)節(jié)。隨著國內(nèi)主要多晶硅企業(yè)工藝走向成熟，設(shè)備國產(chǎn)化紅利釋放以及選擇低電價(jià)地區(qū)新建產(chǎn)能，國內(nèi)企業(yè)較海外廠商已經(jīng)有明顯的成本優(yōu)勢，過去幾年海外對手陸續(xù)退出，國產(chǎn)替代進(jìn)入尾聲，行業(yè)形成寡頭格局。按照現(xiàn)有技術(shù)和電力成本，未來生產(chǎn)成本下行空間很少，行業(yè)格局穩(wěn)定，未來隨光伏產(chǎn)業(yè)增長而增長。

　　硅片是過去三年技術(shù)迭代效果最顯著的一個(gè)環(huán)節(jié)，細(xì)分子行業(yè)成長性最為突出。2017年開始，由于生產(chǎn)技術(shù)進(jìn)步，成本下降更快的單晶硅片開始逐漸顯露出相對多晶硅片的性價(jià)比，從一開始的效率優(yōu)勢迅速變?yōu)槿轿坏哪雺?，僅僅過了2年，單多晶的滲透率就整個(gè)顛倒了過來，單晶硅片從一開始百分之十幾二十的占比迅速提升到了七八成，“單多晶之爭”最終塵埃落定，從中也誕生出來目前的單晶硅片最大的龍頭企業(yè)。目前硅片環(huán)節(jié)是所有子行業(yè)中集中度最高的環(huán)節(jié)，雙龍頭格局市占率八成左右且成本優(yōu)勢仍較明顯，預(yù)計(jì)未來三年仍將維持目前的格局。

　　電池片環(huán)節(jié)。歷史上電池片行業(yè)后發(fā)優(yōu)勢非常明顯，技術(shù)壁壘低，投資風(fēng)險(xiǎn)較大，考慮到新技術(shù)路線異質(zhì)結(jié)等尚未成熟，預(yù)計(jì)三年內(nèi)不會有較大的技術(shù)迭代，具備規(guī)模和成本優(yōu)勢的PERC龍頭企業(yè)將獲得擴(kuò)產(chǎn)和鞏固地位的較好機(jī)會。

　　玻璃行業(yè)。由于雙玻組件滲透率提升，且玻璃的行業(yè)集中度僅次于硅片，雙龍頭市占率55%，2020年新增有效供給15%左右，維持緊平衡。龍頭技術(shù)和規(guī)模優(yōu)勢顯著，新增大容量產(chǎn)線成本優(yōu)勢進(jìn)一步加強(qiáng)，目前格局較好，龍頭公司核心壁壘高，值得長期持有。

　　從光伏產(chǎn)業(yè)的投資思路看，我主要看好兩類企業(yè)：一是具備核心競爭力的，這里的壁壘包括成本優(yōu)勢、融資能力等。二是代表技術(shù)進(jìn)步方向，推動(dòng)未來行業(yè)格局有變化的企業(yè)。(作者為國海富蘭克林基金經(jīng)理劉曉)