□北京新工場(chǎng)投資顧問有限公司 張靜靜

　　隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息大門的開啟，美國私人部門加杠桿意愿很可能被進(jìn)一步削弱，加上過去兩年大規(guī)模流動(dòng)性回流美國已經(jīng)是對(duì)美國貨幣政策緊縮影響的強(qiáng)烈透支，筆者預(yù)計(jì)2016年在美國的相對(duì)優(yōu)勢(shì)收斂的背景下，美元指數(shù)漲幅將比較有限，其運(yùn)行區(qū)間或在90-105之間。

　　金融危機(jī)后美國開始希望改善貿(mào)易逆差提振經(jīng)濟(jì)，并逐漸走上重塑制造業(yè)之路。從實(shí)際效果看，削減貿(mào)易赤字的成果可見，但從美國債券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和貨幣市場(chǎng)債券余額中商業(yè)票據(jù)總規(guī)模來看，金融危機(jī)后企業(yè)加杠桿熱情極低，美國國內(nèi)私人部門投資凈額的低迷也說明了同樣的問題。當(dāng)然這背后還有另一種可能，即：勞動(dòng)生產(chǎn)率的提升和科技的進(jìn)步導(dǎo)致投入產(chǎn)出比大幅下降。2014年下半年開始美國勞動(dòng)生產(chǎn)率指數(shù)突破瓶頸式的上升在一定程度上支持了這個(gè)邏輯，但2013年以來經(jīng)存貨計(jì)價(jià)和資本消耗調(diào)整的美國企業(yè)利潤同比始終徘徊在0軸附近說明事實(shí)恰好相反。

　　此外，金融危機(jī)對(duì)美國家庭部門的重創(chuàng)空前。目前居民及機(jī)構(gòu)的投資凈額僅恢復(fù)到上世紀(jì)90年代初水平，且在QE結(jié)束后增長動(dòng)能顯著放緩。同時(shí)，三輪QE并沒有令家庭部門杠桿率回升，而僅僅是確保了2012年9月后未在繼續(xù)回落。

　　而從NAHB房價(jià)指數(shù)、新屋及成屋銷售數(shù)據(jù)以及SP/CS大中城市房價(jià)指數(shù)等指標(biāo)看，美國房地產(chǎn)的復(fù)蘇是勢(shì)不可擋的。但美國住房自有率在金融危機(jī)后依然延續(xù)2005年的跌勢(shì)，目前已經(jīng)降至歷史較低水平。言外之意，2011年至今美國房地產(chǎn)的上行動(dòng)力來自海外，并且這已經(jīng)是消化美元強(qiáng)周期下流動(dòng)性回流美國紅利的結(jié)果。當(dāng)然，目前美國建筑業(yè)占GDP比重處于較低水平，加上住房自有率跌至冰點(diǎn)，美國房地產(chǎn)很可能仍處于上行周期，進(jìn)而拉動(dòng)金融周期向上，但其前提必然是美國實(shí)際利率水平不會(huì)出現(xiàn)快速、大幅上升。

　　既然美國的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)沒有想象中那么好，那么明年美聯(lián)儲(chǔ)加息4次的預(yù)期可能并不合理。筆者認(rèn)為2016年美聯(lián)儲(chǔ)加息次數(shù)或不超過3次。明年的第一次加息時(shí)點(diǎn)可能在4月或6月，而下半年的加息次數(shù)也難以超過2次。因此明年美國的相對(duì)貨幣優(yōu)勢(shì)很可能不及當(dāng)下的預(yù)期。

　　加息給非美經(jīng)濟(jì)體帶來沖擊的同時(shí)，也給美國經(jīng)濟(jì)增加了變數(shù)。而目前歐元區(qū)正逐漸從衰退的泥沼中走出來；中國雖然仍處經(jīng)濟(jì)增速下行的趨勢(shì)中，但GDP總量的二階導(dǎo)卻是趨于0的。也就是說明年美國相對(duì)主要非美經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)也在收斂。

　　強(qiáng)美元的基本面邏輯正在發(fā)生變化，這必然導(dǎo)致強(qiáng)美元的實(shí)質(zhì)也會(huì)有所改變。在沒有找到美國相對(duì)優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步擴(kuò)張的證據(jù)前，筆者認(rèn)為2016或許不再是美元年，美元指數(shù)的漲幅將有所收斂，全年波動(dòng)范圍或在90-105區(qū)間。