東北特鋼推債轉(zhuǎn)股 市場避險情緒升溫

東北特鋼推債轉(zhuǎn)股 市場避險情緒升溫

　　近期東北特鋼年內(nèi)第7次債券兌付違約，將這家地方國企推至風(fēng)口浪尖。而發(fā)行人強推債轉(zhuǎn)股的消息，更引起債券市場投資者議論。分析人士指出，在經(jīng)濟增速放緩與供給側(cè)改革不斷推進的背景下，部分國有企業(yè)的債券違約難避免，但對于發(fā)行人及投資者而言，發(fā)債企業(yè)在債券違約之后力爭醞釀出一個平衡各方利益的解決方案是最重要的。

　　東北特鋼兌付麻煩不斷

　　在今年5月末以書面方式承諾不進行債轉(zhuǎn)股、不逃廢債之后，東北特鋼7月18日晚在中國貨幣網(wǎng)發(fā)布公告稱，東北特鋼2015年度第二期非公開定向債務(wù)融資工具(債券簡稱“15東特鋼PPN002”)應(yīng)于2016年7月18日兌付利息，但截至到期兌付日結(jié)束，東北特鋼未能籌措足額償債資金，本期債券利息不能按期足額償付，已構(gòu)成實質(zhì)性違約。值得注意的是，在此之前，東北特鋼今年以來已經(jīng)6次宣布6只債券不能按期兌付。這就意味著，自3月28日15東特鋼CP001違約以來，東北特鋼共有7只債券違約，共涉及金額47.7億元。

　　東北特鋼是遼寧省政府共計控股68.81%的地方大型國企。國家開發(fā)銀行披露的財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，截至2015年9月，東北特鋼資產(chǎn)總額527.26億元，總負債達444.73億元，資產(chǎn)負債率84.35%，公司面臨較大流動性壓力。此外，公司預(yù)計，近3年東北特鋼凈現(xiàn)金流僅能達到6.7億元，按照5%利率計算，只能夠承擔的債務(wù)為135億元，約占總債務(wù)的30%。

　　在此背景下，在2016年7月20日的東北特鋼第一、二、三期短期融資券第三次持有人大會上，東北特鋼推翻了兩個月之前的承諾，提出了“債轉(zhuǎn)股”的解決方案。有消息顯示，東北特鋼相關(guān)負責人在本次大會上強調(diào)，從企業(yè)的角度核算，東北特鋼近3年僅能夠承擔30%的債務(wù)，故希望其他70%的債務(wù)通過債轉(zhuǎn)股的方式以股抵債，只有債轉(zhuǎn)股能夠讓東北特鋼騰飛。

　　對此次東北特鋼4個月內(nèi)7次債券違約之后、又再次強推債轉(zhuǎn)股，相關(guān)債券持有人幾乎一邊倒的予以抵制。而債券市場投資人看法也同樣以反對聲音為主。

　　強推債轉(zhuǎn)股或兩敗俱傷

　　對于本次東北特鋼推出的債轉(zhuǎn)股方案，一位商業(yè)銀行固定收益投資人士表示，對大型金融機構(gòu)而言，即便是投資于永續(xù)債通常都會非常慎重，更遑論債轉(zhuǎn)股的方式兌付債券。從債權(quán)安全性角度而言，債轉(zhuǎn)股之后債券發(fā)行人自身的經(jīng)營與財務(wù)狀況將繼續(xù)面臨極大的不確定性。這就意味著，即使是在債轉(zhuǎn)股之后，銀行的本金仍面臨極大的風(fēng)險。此外，對于基金等機構(gòu)投資者而言，持有人對接的是基金產(chǎn)品，另外有一部分債券對接的是理財產(chǎn)品，也就是說對接的是眾多個人投資者的資金。如果按債轉(zhuǎn)股方案，3年債轉(zhuǎn)股的實施時間，也意味著基金和理財產(chǎn)品無法解決“遠水難救近火”的問題。

　　此外，上海一位券商資管固定收益部門負責人在接受中國證券報記者采訪時表示，東北特鋼在實質(zhì)性違約之后，如果強行推行債轉(zhuǎn)股，必然會對當?shù)卣庞迷斐珊艽髠?。“即便不出現(xiàn)市場傳言的暫停遼寧省政府及遼寧企業(yè)融資，倡議金融機構(gòu)全面停止購買遼寧地方債等情形，也可能使機構(gòu)自發(fā)抵制當?shù)仄髽I(yè)的債權(quán)融資?！?/p>

　　該業(yè)內(nèi)人士進一步指出，金融市場特別是債券市場在很大程度上是一個信用市場。如果此次東北特鋼債券違約事件不能找到一個讓相關(guān)利益方都能接受的“均衡”方案，讓東北特鋼所發(fā)債券整體在償付解決方案中能體現(xiàn)出相對合理的“市場均衡價值”，則未來當?shù)爻峭兜雀黝惾谫Y平臺、各類企業(yè)的融資發(fā)債成本，顯然會大幅提升。“東北特鋼本次債券兌付危機，最根本的并不是目前發(fā)行人強推債轉(zhuǎn)股方案最終能在多大程度上得到持有人的接受，而是在于當?shù)卣畱?yīng)看得長遠。”該業(yè)內(nèi)人士表示，“否則投資人與發(fā)債人，以及其他利益相關(guān)方，難有贏家。”

　　此外，來自華創(chuàng)證券等機構(gòu)的研究觀點認為，債券持有人會議決議事項對發(fā)債主體的約束力很弱，沒有法律上的約束力。這就意味著，債轉(zhuǎn)股之后，如果沒有其他具有法律效力的新約束條款，投資人依然十分被動。與此同時，考慮到債轉(zhuǎn)股背后如何鑒別惡意逃廢債，也很難確定，一旦此次東北特鋼“輕松過關(guān)”，大量產(chǎn)能過剩行業(yè)等高風(fēng)險發(fā)債主體可能效仿。這或引發(fā)投資者與發(fā)債主體的持續(xù)對立，進而造成“雙輸”局面。

　　債市避險情緒持續(xù)升溫

　　從本次東北特鋼違約事件之后的信用債二級市場交投情況來看，得益于債市整體做多人氣居高不下，近期信用債市場意外沒有受到明顯沖擊，市場熱度相對較高。對此，華創(chuàng)證券表示，目前信用債的火熱行情并不是由于市場整體信用環(huán)境明顯改善。機構(gòu)依然偏好高資質(zhì)品種、寧愿放棄收益也要保證安全的投資策略明顯反映出這一情況。整體而言，完成配置任務(wù)、保證不“踩雷”，仍然是信用債市場的主流策略，因此高評級、短久期品種還將繼續(xù)受到追捧。在政府防范系統(tǒng)性和區(qū)域性風(fēng)險的政策導(dǎo)向及國企改革不斷推進的背景下，產(chǎn)能過剩行業(yè)中的龍頭企業(yè)，仍然普遍受到認可，可以關(guān)注兼顧安全性和收益性的品種。

　　與此同時，在東北特鋼強推債轉(zhuǎn)股方案之后，市場擔憂經(jīng)濟基本面較差的地區(qū)，對地方國有企業(yè)信用擔保能力不足的情況將繼續(xù)顯現(xiàn)。這可能加劇投資者對部分地域、部分特定行業(yè)信用債的規(guī)避心理。

　　交通銀行金融市場部高級交易員盧鵬向中國證券報記者表示，結(jié)合債券市場的整體環(huán)境看，相對于順風(fēng)順水的上半年，下半年債券市場將面臨資金面收緊或大幅波動的風(fēng)險。債市整體繼續(xù)漲升或延續(xù)上半年的做多人氣，預(yù)計有一定困難。在供給側(cè)改革持續(xù)推進的背景下，信用債個券整體違約風(fēng)險的暴露會繼續(xù)增多。而相關(guān)債券違約之后展期或借新還舊的難度，可能因所處貨幣環(huán)境的偏緊而顯著增大。整體而言，下半年投資者對于信用債市場高風(fēng)險個券的風(fēng)險規(guī)避情緒仍會延續(xù)。

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