連日來，A股市場在短暫盤整后重拾下行，延續(xù)探底之旅，個股大面積、大幅度下挫。在此背景下，交易所市場轉(zhuǎn)債及公募可交換債(以下統(tǒng)稱為轉(zhuǎn)債)亦未能獨善其身，然而在上周主動下殺估值后，轉(zhuǎn)債紛紛向債底靠攏，跌出了安全邊際，相對正股表現(xiàn)出一定抗跌性。分析人士指出，大跌后轉(zhuǎn)債顯現(xiàn)“純債化”跡象，高價格得到糾正，風(fēng)險收益比得到修復(fù)，部分品種具有一定博弈反彈的交易性機會，但向上空間不大，整體配置價值仍不高。

　　連續(xù)跑贏正股

　　在月中短暫企穩(wěn)后，本周A股市場重拾跌勢，26日上證綜指向下破位，刷新本輪調(diào)整低點，27日股指一度慣性下滑，再創(chuàng)新低，午后跌幅有所收窄，全天錄得小幅下跌。市場情緒低迷，略顯恐慌，個股下跌面積大、跌勢重。

　　正股不穩(wěn)，轉(zhuǎn)債遭殃。連日來，轉(zhuǎn)債紛紛“陪跌”，但明顯較正股抗跌。

　　26日，兩市正常交易的11只轉(zhuǎn)債全線收跌，但悉數(shù)跑贏正股。當(dāng)日，上證綜指重挫6.42%，轉(zhuǎn)債正股跌幅也深，多只正股下跌超過9%甚至跌停，跌勢最輕的歌爾聲學(xué)也下跌4.71%。轉(zhuǎn)債方面，當(dāng)日跌勢最重的電氣轉(zhuǎn)債、格力轉(zhuǎn)債分別跌3.42%和3.05%，而正股國金證券跌停的15清控EB下跌2.84%，15國盛EB和國貿(mào)轉(zhuǎn)債跌幅均不到1%，其正股上海建工和廈門國貿(mào)則下跌超過9%。

　　27日，正股略見起色但仍以下跌為主，11只轉(zhuǎn)債正股中僅歌爾聲學(xué)(歌爾轉(zhuǎn)債正股)和中國太保(15國資EB正股)勉強收紅，同時也是當(dāng)天僅有的跑贏轉(zhuǎn)債的兩只正股。其余正股全數(shù)收綠，并全部跑輸轉(zhuǎn)債。轉(zhuǎn)債方面，跌幅多數(shù)不高于1%，格力轉(zhuǎn)債和電氣轉(zhuǎn)債雙雙逆正股收紅。

　　殺估值后否極泰來

　　轉(zhuǎn)債以“進可攻，退可守”的攻防兼?zhèn)涮匦灾Q，按理說，在行情偏弱時，比正股抗跌并不稀奇，但值得注意的是，前一周，在A股盤整情況下，轉(zhuǎn)債還遭遇大幅調(diào)整。

　　上周五個交易日(1月18日至22日)，上證綜指橫盤為主，略有上漲，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)則自15日起連續(xù)陰跌，上周跌去近8%。轉(zhuǎn)債個券大幅下挫，就連一些上市定位不高的次新券也明顯走弱，交換債15國盛EB更是跌破了面值，成為當(dāng)前市價最低的公募可轉(zhuǎn)股類債券。

　　業(yè)內(nèi)人士指出，正因為上周轉(zhuǎn)債主動大幅度“殺估值”，跌出了安全邊際，才使得轉(zhuǎn)債的防御性重新得以顯現(xiàn)。

　　據(jù)分析，上周轉(zhuǎn)債市場大跌，有流動性趨緊的作用，但最主要是供給沖擊所致。去年以來，轉(zhuǎn)債市場一直處于“高價格+高溢價”的狀態(tài)，這主要是籌碼稀缺導(dǎo)致供需失衡所致。一方面，2015年上半年的A股大牛市使得大量轉(zhuǎn)債觸發(fā)強制贖回條款退市，轉(zhuǎn)債市場規(guī)模大幅萎縮；另一方面，轉(zhuǎn)債供給量有限，特別是2015年下半年IPO暫緩期間轉(zhuǎn)債供給出現(xiàn)真空，進一步加劇轉(zhuǎn)債籌碼的稀缺。而轉(zhuǎn)債基金收縮幅度遠小于轉(zhuǎn)債市場，使得轉(zhuǎn)債供需關(guān)系一直處于失衡狀態(tài)。隨著IPO重啟、傳統(tǒng)轉(zhuǎn)債放行、交換債供給增多，去年底以來轉(zhuǎn)債市場已經(jīng)開始出現(xiàn)調(diào)整，只是因新發(fā)轉(zhuǎn)債規(guī)模不大，調(diào)整相對緩慢，而上周廣汽、順昌轉(zhuǎn)債發(fā)行，疊加寧波銀行披露100億元轉(zhuǎn)債發(fā)行預(yù)案，使得轉(zhuǎn)債供給預(yù)期驟然增強，破壞了稀缺性的邏輯，成為轉(zhuǎn)債大跌的導(dǎo)火索。

　　經(jīng)歷上周主動調(diào)整，轉(zhuǎn)債價格紛紛向債底回歸，而距離債底越近，轉(zhuǎn)債價格下跌的阻力就越大，因而開始顯現(xiàn)出一定的防御特性。

　　抗跌但上漲動力不足

　　截至27日收盤的數(shù)據(jù)顯示，目前兩市11只正常交易的轉(zhuǎn)債及可交換債中，市價最高的是格爾轉(zhuǎn)債，為125.2元，格力、電氣轉(zhuǎn)債和14寶鋼EB均在115元左右，國貿(mào)、藍標(biāo)、三一轉(zhuǎn)債及15清控EB、15國資EB、15天集EB介于103元至109元之間，15國盛EB低于100元，轉(zhuǎn)債平均價格已經(jīng)較去年“股災(zāi)”前的超過200元顯著下降。

　　估值方面，現(xiàn)有轉(zhuǎn)債純債溢價率普遍低于30%，除寶鋼EB之外的其余4只交換債以及藍標(biāo)、三一、國貿(mào)轉(zhuǎn)債均低于16%。整體純債溢價率已降至歷史中樞水平以下，價格向下將越發(fā)得到債底的支持。另外，上述3只轉(zhuǎn)債及國資、國盛、天集EB的到期收益率均已“轉(zhuǎn)正”，這對于保本基金和期限匹配的專戶產(chǎn)品而言，也開始有一定吸引力。

　　總之，高價格得到部分糾偏后，轉(zhuǎn)債收益風(fēng)險比提升，特別是部分債性強、到期收益率轉(zhuǎn)正的品種，繼續(xù)下跌空間正逐漸收窄，對于低風(fēng)險偏好投資者逐漸變得有吸引力。

　　但分析人士提示，在轉(zhuǎn)債更加趨向“純債”過程中，轉(zhuǎn)債股性估值虛高現(xiàn)象未得到有效緩解，甚至在繼續(xù)加劇，這也導(dǎo)致轉(zhuǎn)債向上的彈性不足，整體配置價值仍然有限。在此情況下，分析人士建議，更多關(guān)注轉(zhuǎn)債交易性機會，部分股、債估值適中的品種可參與博弈正股超跌反彈。另外，股市走弱，為刺激轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股，發(fā)行人有下修轉(zhuǎn)股價的可能，可關(guān)注下修轉(zhuǎn)股價的條款博弈機會，這方面純債發(fā)行人促轉(zhuǎn)股動力往往比交換債更大一些。

　　27日上市轉(zhuǎn)債及可交換債交易及估值表現(xiàn)

　　代碼名稱最新(元)純債價值漲跌幅正股到期轉(zhuǎn)股純債類型

　　(元)(%)漲跌幅(%)收益率(%)溢價率溢價率

　　132005.SH15國資EB106.06101.31-1.290.041.8787.574.70偏債型

　　132004.SH15國盛EB97.1891.70-2.15-2.282.02117.065.99偏債型

　　132003.SH15清控EB106.2995.71-0.76-2.24-1.2464.6011.10偏債型

　　132002.SH15天集EB103.5093.11-0.40-2.510.1981.1911.17偏債型

　　123001.SZ藍標(biāo)轉(zhuǎn)債107.7194.93-1.36-4.580.9188.3413.48偏債型

　　110032.SH三一轉(zhuǎn)債105.3092.47-0.10-1.600.8860.1913.88偏債型

　　110033.SH國貿(mào)轉(zhuǎn)債108.7094.11-0.28-1.190.6368.3615.51偏債型

　　132001.SH14寶鋼EB115.9999.52-0.01-2.59-5.5640.0516.55平衡型

　　113008.SH電氣轉(zhuǎn)債114.9996.540.90-2.29-0.6650.9619.12偏債型

　　110030.SH格力轉(zhuǎn)債118.4598.171.33-1.13-2.0656.5820.67偏債型

　　128009.SZ歌爾轉(zhuǎn)債125.2098.410.160.94-2.1418.5827.24平衡型

　　-觀點鏈接

　　國泰君安：跌出了安全邊際

　　股票市場風(fēng)險偏好降速趨緩，貨幣政策方向發(fā)生微妙變化，低估值板塊相對優(yōu)勢明顯。影響轉(zhuǎn)債股性估值的根本原因為正股和轉(zhuǎn)債價格的相對漲跌幅，供給沖擊在某種程度上會加速“殺估值”的過程，但并不是引發(fā)“殺估值”的根本原因。經(jīng)歷了上周的大跌，轉(zhuǎn)債市場整體到期收益率已接近零，意味著部分轉(zhuǎn)債已經(jīng)跌出了安全邊際，收益風(fēng)險比提升之后，轉(zhuǎn)債和交換債對于部分風(fēng)險偏好較低的股票投資者已有一定的吸引力。

　　國信證券：相對看好非偏債型轉(zhuǎn)債

　　我們將國資EB、國盛EB和天集EB歸為偏債型轉(zhuǎn)債/交換債，平價水平在60以下，轉(zhuǎn)債價格依靠債性支撐。目前三只偏債型交換債到期收益率在1.5%左右，距債底較近，短期來看暫時企穩(wěn)，下行空間有限。但由于轉(zhuǎn)股溢價率很高，向上動力不足，未來運行大概率是低位運行?；旌闲娃D(zhuǎn)債的平價水平介于70-85之間，而絕對價格介于105至115之間，由于絕對價格水平比偏股型轉(zhuǎn)債低，是博弈正股反彈的較好品種。其中三一、國貿(mào)、藍標(biāo)到期收益率為正，有一定支撐，但支撐并不穩(wěn)固。偏股型轉(zhuǎn)債上行空間相對不足。綜上，相對看好混合型和偏股型轉(zhuǎn)債的交易性機會，電氣、格力、清控EB、歌爾、寶鋼EB具有一定博弈反彈的交易性機會，偏債型轉(zhuǎn)債則未到長期配置時點。

　　興業(yè)證券：不妨樂觀一點

　　轉(zhuǎn)債價格大幅調(diào)整，很多跌到110元以下，這對于外面等待進入的資金是利好，畢竟相對于強贖時轉(zhuǎn)債價格平均水平，當(dāng)前價格介入已經(jīng)有較大的獲利空間。很多個券的到期收益率已轉(zhuǎn)正，這對于保本基金和期限匹配的專戶產(chǎn)品而言，也開始有吸引力。一些積極因素也值得關(guān)注：一是興業(yè)策略團隊判斷，股市處于反彈窗口，大盤的企穩(wěn)反彈，自然有利于轉(zhuǎn)債的企穩(wěn)回升。二是當(dāng)前債券收益率處于歷史低位，轉(zhuǎn)債的機會成本較低，而且在收益預(yù)期較低的情況下，債券投資者實現(xiàn)收益目標(biāo)，必須通過不斷的交易實現(xiàn)，而轉(zhuǎn)債流動性好、彈性大無疑是較好的選擇。因此，不妨對轉(zhuǎn)債樂觀一點。