在基本面利多因素基本得到反映后，資金面悄然接過了主導(dǎo)債市運行的大旗。近兩日來，資金面明松實緊，誘發(fā)現(xiàn)券獲利回吐，收益率再現(xiàn)小幅上行。分析人士認為，資金面與經(jīng)濟基本面的博弈，將在未來一段時間左右債券市場運行，由于當前局勢未明，市場難有趨勢性行情。在交易機會有限、系統(tǒng)性風險亦不大的背景下，債市投資仍以票息為王，收益率較高兼具安全性的國開債、中高評級信用債或繼續(xù)受到青睞。

　　二元主導(dǎo) 行情跌宕起伏

　　上周，7月經(jīng)濟、金融數(shù)據(jù)引發(fā)債市明顯波動，中長期利率債收益率應(yīng)聲下跌，但之后伴隨資金面漸趨收緊，現(xiàn)券市場再次陷入僵局。本周以來，資金面繼續(xù)演繹指標利率下行與實際融資趨緊的背離，誘發(fā)現(xiàn)券獲利回吐，收益率重現(xiàn)小幅上行。

　　回顧上半年牛市，債券收益率持續(xù)下行既得益于經(jīng)濟下行提供的堅實支撐，又與政策定向放松、貨幣流動性持續(xù)寬裕密不可分，經(jīng)濟下行與流動性寬松交相呼應(yīng)，使得債券收益率下行順風順水。然而，這一搭配在三季度逐漸松動，一方面，前期微刺激逐漸顯效，經(jīng)濟漸顯觸底回升跡象，而另一方面，管理層再三強調(diào)降低融資成本，使得市場對于流動性穩(wěn)中偏松抱有持續(xù)的信心。經(jīng)濟基本面與資金面交替主導(dǎo)市場運行，成為7月以來債券市場行情演繹的主線，收益率走勢也由此轉(zhuǎn)入寬幅震蕩。

　　從收益率走勢看，7月上旬，6月超預(yù)期的宏觀數(shù)據(jù)，一度引發(fā)經(jīng)濟基本面預(yù)期的快速修正，同時伴隨著收益率的劇烈調(diào)整；隨后，國務(wù)院會議重申降低融資成本，則從流動性與政策預(yù)期的角度為債市提供托底，7月中下旬收益率復(fù)現(xiàn)持續(xù)緩步下行。

　　可見，資金面與經(jīng)濟基本面的博弈，是7月以來債市跌宕起伏行情的始作俑者，而這一搭配預(yù)計仍將在未來一段時間繼續(xù)左右債券市場運行。一方面，7月數(shù)據(jù)雖加劇市場對于短期經(jīng)濟走勢的分歧，但尚不足以徹底證偽經(jīng)濟復(fù)蘇趨勢；另一方面，7月數(shù)據(jù)盡管提升了市場對于貨幣政策進一步寬松的預(yù)期，但由于經(jīng)濟復(fù)蘇尚未被證偽，寬松預(yù)期在短期內(nèi)恐怕還很難照進現(xiàn)實。短期來看，無論是經(jīng)濟基本面，還是資金面與政策預(yù)期，都不足以成為債券市場的絕對主導(dǎo)因素。而在局勢明朗之前，市場恐將呈現(xiàn)在階段高位震蕩的局面，難有趨勢性的行情。

　　票息價值大于交易價值

　　在高位震蕩的主基調(diào)之下，債券交易機會難以把握，系統(tǒng)性風險亦將有限。市場人士指出，如此背景下，債券市場將以票息為王，收益率較高又兼具安全性的品種將受到青睞。

　　利率產(chǎn)品方面，政策性金融債因相比國債收益有優(yōu)勢，且上半年供給壓力已得到一定程度釋放，而被多家機構(gòu)推薦。光大證券周報指出，利率走廊式管理的思路下，利率窄幅、微幅波動是常態(tài)，交易性機會始終難以把握。該機構(gòu)表示，利率債目前的估值處于相對安全的區(qū)間，收益率繼續(xù)上行的可能性和空間都不大，政策性金融債稅收利差經(jīng)過連續(xù)的下降，已經(jīng)顯著收窄，但雖然仍位于歷史3/4分位之上，配置價值高于國債。

　　海通證券利率周報進一步指出，從供需看，國開債極具價值，因為國開行承擔政府投資職能，央行給國開行提供再貸款直接減少了國開債供給，一級市場上國開債招標倍數(shù)很高，說明國開債供需格局良好。該機構(gòu)認為，央行政策放松背景下，回購利率或繼續(xù)下行，從套息角度看國開債的優(yōu)勢逐步顯現(xiàn)，未來10年期國開債收益率必然會降至5%以下。

　　不過，申銀萬國證券則站在短期市場風險的角度指出，經(jīng)歷了上周長端利率的快速下行后，短期的基本面預(yù)期和資金面可能并不支持利率進一步的大幅下行，甚至可能由于預(yù)期的修正導(dǎo)致利率走勢有所反復(fù)，因此目前尚不是加倉利率品的好時機。該機構(gòu)認為，中高等級信用債的票息和杠桿策略仍是最優(yōu)策略。