濟(jì)川藥業(yè)銷售費(fèi)用占營(yíng)收近半 三季報(bào)凈利潤(rùn)現(xiàn)歷史首次下滑

　　以處方藥為主的小兒感冒藥龍頭——濟(jì)川藥業(yè)，在醫(yī)?？刭M(fèi)等多項(xiàng)行業(yè)政策的調(diào)整下，2019年前三季度歸母凈利潤(rùn)下滑0.24%，增速創(chuàng)同期歷史新低

　　對(duì)于小兒感冒藥龍頭——濟(jì)川藥業(yè)(600566.SH)而言，主營(yíng)產(chǎn)品調(diào)出醫(yī)保目錄的打擊是巨大的。

　　據(jù)三季報(bào)顯示，濟(jì)川藥業(yè)2019年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入53.86億元，同比下滑2.85%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)13.06億元，同比下滑0.24%；扣非后歸母凈利潤(rùn)為12.39億元，同比上漲1.49%，增速較去年同期下滑43.57個(gè)百分點(diǎn)。

　　值得注意的是，這是自2013年濟(jì)川藥業(yè)借殼洪城股份上市以來(lái)，利潤(rùn)增速首次下滑。

　　對(duì)于業(yè)績(jī)下滑原因，濟(jì)川藥業(yè)三季報(bào)并未披露。不過(guò)《投資時(shí)報(bào)》研究員注意到，在醫(yī)?？刭M(fèi)的大背景下，隨著輔助用藥目錄出臺(tái)，以及對(duì)中藥注射劑的限制，已經(jīng)使不少中藥處方藥企業(yè)面臨較大壓力。

　　據(jù)了解，2018年10月29日，濟(jì)川藥業(yè)主力產(chǎn)品“蒲地藍(lán)”(處方藥)被國(guó)家藥監(jiān)局要求修改說(shuō)明書(shū)，并對(duì)不良反應(yīng)、禁忌、注意事項(xiàng)等增加說(shuō)明。

　　2019年8月20日，濟(jì)川藥業(yè)主力產(chǎn)品蒲地藍(lán)消炎口服液、蛋白琥珀酸鐵口服溶液等產(chǎn)品未納入國(guó)家醫(yī)保目錄。根據(jù)通知要求，如未來(lái)上述產(chǎn)品仍未進(jìn)入國(guó)家醫(yī)保目錄，則可能面臨未來(lái)3年內(nèi)退出省級(jí)醫(yī)保目錄的風(fēng)險(xiǎn)。

　　另外，《投資時(shí)報(bào)》研究員注意到，濟(jì)川藥業(yè)之所以能在兒童用藥領(lǐng)域位列第一，與該公司高企的銷售費(fèi)用分不開(kāi)。據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，近年來(lái)，濟(jì)川藥業(yè)銷售費(fèi)用占營(yíng)收的比重逾5成，且應(yīng)收賬款不斷攀升。

　　與高企的銷售費(fèi)用相對(duì)應(yīng)的，則是稀松的研發(fā)費(fèi)用。據(jù)《投資時(shí)報(bào)》研究員了解，近年來(lái)濟(jì)川藥業(yè)研發(fā)費(fèi)用僅占營(yíng)收的3%左右。而這直接導(dǎo)致在主流產(chǎn)品銷量受損的情況下，較長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，沒(méi)有可以上量的產(chǎn)品得以彌補(bǔ)營(yíng)收的下滑。

　　頗堪玩味的是，在高企的銷售費(fèi)用下，濟(jì)川藥業(yè)的毛利率達(dá)80%以上，堪比貴州茅臺(tái)(600519.SH)。

　　同時(shí)，自2013年借殼上市以來(lái)，該公司因一直堅(jiān)持高比例分紅而被投資者廣泛關(guān)注。Wind數(shù)據(jù)顯示上市后，濟(jì)川藥業(yè)累計(jì)分紅5次，合計(jì)金額為32.63億元。不過(guò)，按照控股股東及一致行動(dòng)人逾70%的持股比例，其大部分分紅金額被控股股東收入囊中。

　　截至2019年11月28日收盤(pán)，濟(jì)川藥業(yè)股價(jià)已較前期高點(diǎn)下挫57.02%，報(bào)收于22.67元/股。而同期，上證指數(shù)下挫7.83%，中藥指數(shù)下挫38.69%。

　　業(yè)績(jī)?cè)鏊傧禄?銷售費(fèi)用高企

　　作為一家兒童藥龍頭生產(chǎn)企業(yè)，濟(jì)川藥業(yè)主要產(chǎn)品為蒲地藍(lán)消炎口服液(處方藥)、雷貝拉唑鈉腸溶膠囊(處方藥)和小兒豉翹清熱顆粒(處方藥)，三者合計(jì)占該公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的75.53%(2019年半年報(bào)數(shù)據(jù))。

　　憑借著這三款重磅藥物，濟(jì)川藥業(yè)營(yíng)收從2013年24.48億元上漲到2018年的72.08億元，6年復(fù)合增長(zhǎng)率超過(guò)20%。而同期股價(jià)，亦從2013年初的5.85元/股，最高漲到2018年5月的51.99元/股，不到6年時(shí)間，漲幅達(dá)788.72%。

　　但近年來(lái)，隨著醫(yī)?？刭M(fèi)的不斷深入，以及輔助用藥目錄的出臺(tái)和中藥注射劑的限制，以處方藥(銷售渠道主要是專業(yè)醫(yī)療機(jī)構(gòu)，而非連鎖藥店)為主的濟(jì)川藥業(yè)，面臨不小的業(yè)績(jī)壓力。

　　《投資時(shí)報(bào)》研究員發(fā)現(xiàn)，從2018年一季報(bào)開(kāi)始，濟(jì)川藥業(yè)營(yíng)收的同比增速就處于下滑狀態(tài)。

　　據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，2018年一季報(bào)至2018年年報(bào)(單個(gè)報(bào)告期)，濟(jì)川藥業(yè)的營(yíng)收分別為21.28億元、38.04億元、55.44億元和72.08億元，分別同比增長(zhǎng)51.45%、35.36%、31.57%和27.76%，增速呈現(xiàn)下滑狀態(tài)。

　　而2019年一季報(bào)至三季報(bào)(單個(gè)報(bào)告期)，濟(jì)川藥業(yè)營(yíng)收分別變?yōu)闉?0.79億元、39.07億元和53.86億元，分別同比增長(zhǎng)-2.26%、2.71%和-2.85%。

　　從上述數(shù)據(jù)可以看出，濟(jì)川藥業(yè)營(yíng)收增速在2018年小幅下滑之后，到了2019年各個(gè)財(cái)報(bào)期，部分轉(zhuǎn)變?yōu)樨?fù)增長(zhǎng)。

　　另外，需要注意的還有高企的銷售費(fèi)用。

　　據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，2017年和2018年及2019年前三季度，濟(jì)川藥業(yè)的銷售費(fèi)用分別為29.41億元、36.64億元和26.80億元，占營(yíng)收的比重分別為52.13%、50.83%和49.76%。

　　而同期，可比上市公司葵花藥業(yè)(002737.SZ)的銷售費(fèi)用分別為12.77億元、14.47億元和9.37億元，占營(yíng)收的比重分別為33.13%、32.36%和29.74%；華潤(rùn)雙鶴(600062.SH)的銷售費(fèi)用分別為18.78億元、31.94億元和29.39億元，占營(yíng)收的比重分別為29.24%、38.83%和39.68%。

　　從以上數(shù)據(jù)可以看出，濟(jì)川藥業(yè)的銷售費(fèi)用占營(yíng)收的比重要顯著高于可比上市公司。而《投資時(shí)報(bào)》研究員梳理發(fā)現(xiàn)，濟(jì)川藥業(yè)在歸母凈利潤(rùn)處于兒童用藥行業(yè)第一的同時(shí)，其銷售費(fèi)用亦處于行業(yè)第一。

濟(jì)川藥業(yè)近一年股價(jià)走勢(shì)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind

　　研發(fā)費(fèi)用不足 應(yīng)收賬款高企

　　醫(yī)藥公司研發(fā)投入的方向及研發(fā)費(fèi)用的多少，對(duì)一家公司未來(lái)的發(fā)展?jié)摿τ兄匾绊憽?/p>

　　2016—2018年，濟(jì)川藥業(yè)的研發(fā)費(fèi)用分別為1.45億元、1.95億元和2.3億元，占營(yíng)收的比重分別為3.10%、3.46%和3.19%。這一比例較wind中藥分類3.59%的行業(yè)平均值(算數(shù)平均)略低。

　　值得注意的是，在研發(fā)投資會(huì)計(jì)政策上，濟(jì)川藥業(yè)資本化比例不斷攀升。2016—2018年，濟(jì)川藥業(yè)的資本化金額分別為0、2973.18萬(wàn)元和3399.89萬(wàn)元。

　　業(yè)內(nèi)人士表示，由于新藥審評(píng)標(biāo)準(zhǔn)的改革，國(guó)內(nèi)缺乏原創(chuàng)性中藥新藥研發(fā)模式和臨床應(yīng)用研究，大大束縛了中藥的研發(fā)活力，使得中藥新藥獲批數(shù)量明顯下滑。

　　另外，《投資時(shí)報(bào)》研究員注意到，雖然濟(jì)川藥業(yè)在高企的銷售費(fèi)用推動(dòng)下，營(yíng)收實(shí)現(xiàn)不斷增長(zhǎng)，但其應(yīng)收賬款亦在不斷增加。

　　據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，濟(jì)川藥業(yè)2017年和2018年及2019年前三季度營(yíng)收分別為56.42億元、72.08億元和53.86億元。而同期，應(yīng)收賬款分別為16.87億元、19.65億元和19.69億元，占營(yíng)收的比重分別為29.90%、27.26%和36.56%。

　　從數(shù)據(jù)可以看出，該公司應(yīng)收賬款占營(yíng)收的較高，且在三季報(bào)業(yè)績(jī)下滑的同時(shí)，濟(jì)川藥業(yè)的應(yīng)收賬款占營(yíng)收比重卻在增高。

　　此外，值得注意的還有，濟(jì)川藥業(yè)的頗高的毛利。

　　濟(jì)川藥業(yè)2017年和2018年及2019年前三季度的銷售毛利率分別為84.95%、84.79%和84.45%。而可比上市公司葵花藥業(yè)，同期銷售毛利率分別為59.61%、59.06%和57.21%。華潤(rùn)雙鶴，同期銷售毛利率分別為57.43%、63.35%和64.39%。

　　可以看出，濟(jì)川藥業(yè)銷售毛利率要顯著高于同行，未來(lái)隨著醫(yī)?？刭M(fèi)的不斷推進(jìn)，恐有下滑風(fēng)險(xiǎn)。

　　截至2019年11月29日，該公司前三大股東分別為江蘇濟(jì)川控股集團(tuán)有限公司、西藏濟(jì)川創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司和曹龍祥，其持股比例分別為51.14%、12.27%和5.75%。

　　據(jù)企查查數(shù)據(jù)顯示，江蘇濟(jì)川控股集團(tuán)有限公司股東為曹龍祥和曹飛(公開(kāi)信息顯示父子關(guān)系)，分別占70%和30%的比例，而西藏濟(jì)川創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司是江蘇濟(jì)川控股集團(tuán)有限公司的100%持股公司。這意味著，目前濟(jì)川藥業(yè)實(shí)控人曹龍祥，其直接或間接控制濟(jì)川藥業(yè)69.16%的股份。

　　而據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，濟(jì)川藥業(yè)從2013年借殼上市后，累計(jì)現(xiàn)金分紅5次，合計(jì)金額為32.63億元，分紅率為48.15%。如果按實(shí)控人曹祥龍目前直接或間接控制上市公司69.16%股份來(lái)算，約22.57億元被其收入囊中。